近日，北京大学汇丰商学院助理教授郑家麒的合作论文《股权薪酬与股份回购的时机选择：企业日程表的作用》（“Equity-Based Compensation and the Timing of Share Repurchases: The Role of the Corporate Calendar”）在《会计与经济学期刊》（Journal of Accounting and Economics）发表（Volume 80, Issue 1, August 2025, 101798）。论文合作者为伊拉斯姆斯大学教授Ingolf Dittmann、香港中文大学（深圳）助理教授Yazhu Li、伊拉斯姆斯大学副教授Stefan Obernberger。

　　▲《会计与经济学期刊》（JAE）是会计学领域公认的三大顶级期刊之一，专注于发表运用经济学理论阐释会计现象的前沿成果，自1979年创刊以来享有极高的学术声誉。该期刊由Elsevier出版，是美国德克萨斯大学(达拉斯)评定的24本商学院顶级学术期刊（简称UTD 24）和《金融时报》评定的50本商学院顶级期刊（简称FT 50）之一，也是北京大学汇丰商学院发布的“中国经管学科国际科研发表数据检索系统”（简称PHBS 50）的50个核心期刊之一，其影响因子为6.8。

　　近年来，高管是否利用股票回购操纵公司股价以谋取私利成为监管和学术界高度关注的话题。尽管部分实证研究观察到公司回购与高管股权减持存在时间上的重合，但其因果机制尚不明确，相关研究结论亦不一致。该研究聚焦于这一争议性议题，探讨股权薪酬是否影响股票回购时机，以及CEO是否通过回购抬高股价后减持获利。作者提出“企业日程表”这一新颖视角，将财报发布日期与内幕交易静默期纳入分析框架，以期更准确识别回购行为的动因。

　　该研究基于2006至2019年间美国上市公司数据，整合SEC公开市场回购申报信息、Equilar CEO薪酬数据及Thomson Reuters内幕交易记录，构建公司-月份层级的面板数据集。通过回归分析，系统检验股权授予、解禁与高管减持等事件与回购行为的关联，并在模型中控制财报月份和交易静默期占比等关键“企业日程表”变量，以消除时间上的内生性干扰。

　　研究发现，尽管公司股票回购在时间上常与CEO股权激励事件重合，但这种同步性并非源自CEO操控，而是由企业日程安排自然驱动。股票回购强度在财报发布月份显著上升，而CEO股权激励事件亦高度集中于这些月份。一旦控制公司日程变量后，股权薪酬相关指标与回购行为之间的相关性消失；更为关键的是，当CEO当月存在减持行为时，公司更倾向于不进行股票回购，这一发现直接否定了高管借回购“高位套现”的假设。同时，与股权激励事件同步的回购并不会引发股价短期异动，反而伴随长期超额收益，进一步驳斥了“短期主义”动机的可能性。

　　本文引入“企业日程表”视角，解释了此前文献中回购与股权激励事件相关性的来源，澄清了CEO操控回购获私利的常见误解，并推动了对公司回购行为的深入理解。该研究成果对政策制定具有重要启示：国际上部分限制回购的政策建议可能基于动因误判，监管者应在制定相关规则时充分考虑既有制度安排与信息披露周期对企业行为的约束机制，以提升政策的有效性与精准性。

郑家麒，北京大学汇丰商学院助理教授，牛津大学金融博士，主要研究领域为公司治理、公司金融；其研究成果发表在《会计与经济学期刊》（JAE）并在AFA、AEA、EFA、SFS等国际会议上展示。